作者：高凤勇

　　换个角度探讨上纬新材(行情688585,诊股)的发行询价

　　极端的案例最易触发深度思考，也更有助于我们所有人的成长。

　　2015、2016年，面对新三板市场的形势，大多数人都在建议新三板赶紧做制度调整，而我站在“内因是变化根据、外因是变化条件”的角度思考，提出了“四象限”、“颗粒度”两个理论（请详见作者专著《金融不虚—新三板的逻辑》《星榜—资本变局与科创革命》），从另外的角度论证估值和流动性。今天我们同样用这样的视角重新审视一下。

　　上玮新材的几个基本面信息：

　　公司是一家复合材料用树脂供应商，2016年-2019年前6月营收分别为11.24亿元、10.23亿元、12.38亿元、6.34亿元；同期对应的净利润分别为1.22亿元、5161.35万元、2437.59万元、4122.89万元。2016 年、2017 年、2018 年和 2019 年 1-6 月，公司综合毛利率分别为 27.81%、19.31%、14.72%和 20.84%。

　　2017年至2019年，上纬新材研发费用分别为2,242.54万元、2,588.65万元、2,543.93，研发费用占营业收入的比例分别为2.19%、2.09%、1.89%。

　　招股书显示：上纬新材科创板上市拟发行不超过4320万股，占其发行后总股本的比例不低于10%快三注册，共拟募资2.16亿元快三注册，以此倒推快三注册，保荐机构给公司预期的发行价格是5元/股，总估值21.6亿元。

　　而保荐机构给出的投价报告询价下限为11.24/股，总估值为48.5亿。

　　这就是去年底公司申报出来的企业基本画像，到了2019年年报出来，公司净利润有改观，到了7000万量级。

　　现在我不谈询价制度，从企业画像角度谈几个问题，请大家思考：

　　第一、如果这个企业在2019年4月份申报，会否像当时的“江苏北人(行情688218,诊股)”一样，引起市场“含科量”的大讨论？

　　第二、不管是按预计募资额倒推的21.6亿估值还是按投价报告给出的最低48.5亿估值，作为机构的行业研究员，你是否有兴趣覆盖已经上市的类似企业，并为它写出一篇报告，向买方或者你自己的投资经理推荐？

　　第三、如果有行业研究员推荐，基金经理是否有意愿把类似企业选入你的股票池，并在你的基金里给出些许的配置比例？你的基金里有多少比例配置了类似的公司？

　　那些仅是口诛笔伐询价制度的人，是否也有兴趣就上述问题做个问卷调查？

　　我曾不止一次论述注册制的“分权”决策机制：交易所、证监会按照规则审核企业能否上市的最低条件，合格了，充分披露了，就可以安排发行；能否发行成功的权力，交给询价机构，发行后市值符合条件，就上市，不符合条件，发行失败；成功上市后，能否留在市场，权力交给二级市场投资者，估值不够，流动性不足，退市。

　　整个资本市场改革的一个方向，是推动机构投资者的崛起，目前，也仅在科创板、创业板询价市场上，投资者是和所谓“市场主力投资机构”高度融合的，如果这些主力机构不愿意为自己不想写报告、不想配置的品种买单，那么发行不理想、发行失败就成为正常现象。没有这个机制，就无法倒逼所谓的“压实中介机构责任”，这个责任不光包括不作假、规范，更包含了寻找和保荐更有投资价值的企业来资本市场。

　　各路大侠，不仅是你们期待的“上市尽快跌破发行价”是市场化，“低价发行、发行失败”同样是市场化，逻辑要自洽并一贯才是。

　　如果这个方向有动摇，遇到发行困难就想着改制度，负面影响又会有多大？资本市场会背负上其他什么样的包袱？

　　这个我们无法预期。所以制度可以优化，但把这个现象简单归咎于询价制度一个原因，我是不太认同的。

　　免责声明：文中所提到的公众公司，仅作为论证观点的引用案例，引用案例的目的在于向有关部门提供政策建议。不构成对任何机构和个人的正向或者反向投资建议，读者也不应该将其作为任何投资依据，作者和本平台均不对本文所引发的任何直接或者间接投资损失负任何责任。